Análisis Económico-Financiero en profundidad Constellation Software Inc.

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Mediante este post, podremos obtener una visión general acerca de la metodología que se pretenderá instaurar en futuros análisis, proyectando aspectos cualitativos de la compañía en cuestión (nivel organizacional, sectorial y macroeconómico) a aspectos cuantitativos de la compañía, obteniendo una valoración futura lo más sesgada posible mediante métodos de valoración.

Estos métodos de valoración consistirán en ratios y métodos comparables, con el objetivo de poder examinar la salud financiera de la compañía.

ÍNDICE INTRODUCTORIO:

• Análisis cualitativo
  • Estrategia empresarial, estructura organizativa, ventajas competitivas, gestión, cualidades de sus productos y servicios, etc.
  • Análisis del sector
  • Análisis macroeconómico
• Análisis cuantitativo
  • Búsqueda de tendencias a largo plazo.
  • Evolución histórica de la empresa.
  • Análisis de las partidas individuales (Ingresos, Balance, Cuenta de Pérdidas y Ganancias, Flujos de Caja).
  • Análisis de ratios.
  • Proyecciones de crecimiento futuro
  • Recomendaciones
• Valoración final

Evaluación salud financiera

Constellation Software Inc.

Para poder obtener un enfoque global de la compañía, podemos introducir a Constellation Software como una sociedad gestora nacida en 1995, cuyo objetivo es poder suministrar software empresarial tanto a empresas del sector público como del privado.

Los segmentos de la compañía atienden a diferentes mercados, pudiendo enumerar algunos de ellos como el sector de las comunicaciones, gestoras de activos, operadores turísticos, aseguradoras, sanidad, hostelería, cooperativas de crédito, sector textil, asistencia comunitaria, notarías, etc. llegando a estar presente en más de 60 mercados verticales.

La compañía consta de seis grupos operativos repartidos por Canadá, Norteamérica, Europa, Australia, Sudamérica y África, con más de 25.000 trabajadores, y con un nivel de ventas superior a los 4.000 millones de dólares.

Constellation ha logrado presentarse como una de las compañías más reconocidas a nivel mundial, justificado por su crecimiento tanto a nivel de cotización, como a nivel de ingresos, pasando de gestionar 25 millones de dólares, a cifras superiores a los 43.000 millones.

Su éxito, se ha producido como consecuencia en su estrategia en adquisiciones, obteniendo un gran número de marcas trabajando para el grupo.

A modo de ejemplo, Constellation adquirió en 2009 la compañía Public Transit Solutions por 3 millones de dólares, llegando a generar hoy en día, más de 35 millones de flujo de caja operativo.

La proporción de crecimiento inorgánico presentada en la siguiente imagen es aproximadamente del 75% con relación a su crecimiento orgánico.

Constellation ha logrado obtener un crecimiento anualizado superior al 20% en ingresos en la práctica totalidad de años contemplados, viendo superado este nivel incluso en la época de crisis financiera de 2008, con un crecimiento del 30%, demostrando ser una compañía anticrisis.

Este hecho puede explicarse aludiendo a ser reputada como una compañía de software, servicio considerado inelástico para el cliente, pues en épocas de crisis, su prestación sigue siendo indispensable para mantener la actividad económica de las distintas compañías.

Adicionalmente, la estrategia impartida por Constellation permite aprovechar las situaciones de debilidad de mercado para realizar adquisiciones a múltiplos más bajos, logrando expandir los márgenes de la compañía a largo plazo.

Estrategias de negocio

Crecimiento inorgánico

Mark Leonard (CEO de la compañía) trata de comprar empresas líderes de mercado deterioradas con problemas solucionables, prometiendo una mejora en gestión interna, mayores crecimientos, y construyendo un potencial de revalorización muy interesante.

A la hora de evaluar compañías, Constellation tiene dos tipos de filtros, “Compañías buenas”, y “Compañías excepcionales,” instauradas a través de la tabla adjunta.

En cuanto a la gestión de las organizaciones adquiridas, la metodología de Constellation pasa por preservar su equipo gestor, brindándoles de libertad para que puedan acometer sus propias decisiones, recibiendo apoyo financiero, operacional, y de logística, además de tecnología punta desarrollada por Constellation, logrando re-direccionar la estrategia del negocio bajo el objetivo de expandir sus márgenes de beneficio.

Esta filosofía apuesta por la experiencia del equipo gestor en la compañía adquirida, confiando en que su gestión vea reflejada una destreza en las diferentes áreas de la compañía, fomentando la innovación sin renunciar a las sinergias de mercado.

A la hora de adquirir compañías, un aspecto muy remarcable de Constellation son los múltiplos a los que adquiere las compañías, utilizando una filosofía de inversión “Value”, traduciéndose en una mejora en rendimientos de capital muy relevante.

Por otro lado, Constellation se califica a si misma como una compañía “Buy & Hold”, negando a la directiva cualquier posibilidad de venta con la ventaja que ello genera frente a los fondos de inversión u otros competidores, pues tratan de desarrollar a la compañía mediante una visión largoplacista, sin ser su objetivo la liquidación futura de la compañía en cuestión.

Constellation ha llegado a realizar más de 600 adquisiciones, con unas estimaciones que avalan el crecimiento a futuro de esta cifra, tratando de sacar partido a empresas que presenten una posición relevante en el nicho en el que operan, unido a un potencial de crecimiento dentro de su partida “Ingresos por mantenimiento”, los cuales veremos en detalle a continuación.

Crecimiento orgánico

Los ingresos de la compañía se componen de “Licencias de software”, “Ventas de hardware”, “Servicios profesionales”, e “Ingresos de mantenimiento y otros ingresos recurrentes”, siendo el origen geográfico de dichos ingresos a fecha 2020 muy variado, con EE.UU. a la cabeza (43,6%), Europa y UK (34,3%) , Canadá (12,4%), y otros países (9,7%).

Los ingresos en “Licencias de software”, se obtienen tras cobrarse una prima por la venta de los productos de Constellation.

Los ingresos de “Ventas de hardware” se componen de las entradas procedentes en la venta de componentes tecnológicos brindada a los clientes.

Los ingresos en servicios profesionales consisten en ingresos cobrados por honorarios, es decir, servicios de implementación e integración, consultoría, formación de productos y asistencia personalizada.

Por último, los ingresos de mantenimiento y otros ingresos recurrentes representan cuotas recibidas tras un servicio de asistencia al cliente, es decir, servicios de postventa, incluyendo tarifas derivadas de suscripciones, contratos combinados de software/soporte, transacciones, productos en la nube y otros servicios de software.

Esta partida, es la que mayor importancia presenta para la gerencia de Constellation, tratando de incrementar la satisfacción de sus clientes para hacer crecer su tasa de retención, generando este hecho una recurrencia en los ingresos de la compañía.

De esta forma, tras su incremento, la compañía vería aumentar los flujos de caja generados del grupo, con el objetivo de poder financiar sus operaciones de adquisición, originando un círculo virtuoso en la estrategia formulada por Constellation.

Esta peculiaridad, unida a una política de productos actualizada y su servicio postventa, logran satisfacer cualquier necesidad que pudiera demandar el cliente, generando un peso de la partida “Ingresos por mantenimiento”, sobre el total de ingresos del 80%.

Esta estrategia ha logrado generar un increíble retorno del 12.824,54% , contemplada a través de la imagen, ya no sólo a nivel de cotización, sino a nivel cuantitativo, el cual veremos más adelante a través del análisis establecido en el presente ensayo.

Análisis por unidad de negocio

Productos y servicios

El tipo de software tan específico que proporciona Constellation a sus clientes, hace generar un elevado coste de sustitución, debido al coste de aprendizaje generado tras implementar el nuevo software y los recursos necesarios para acometer dicho cambio. De esta manera, Constellation genera altas tasas de dependencia entre sus clientes.

A través de la siguiente ilustración, podemos observar cómo la compañía logró incrementar sus precios por encima del nivel inflacionario en el periodo comprendido entre 2007 y 2016, exhibiendo el elevado poder de fijación de precios que posee la compañía, obteniendo grandes beneficios en un mercado altamente competitivo, gracias a su estrategia de enfoque planteada.

Dicha estrategia logra buscar ventajas competitivas dentro de segmentos específicos de la industria, tratando de generar el máximo provecho adaptando las necesidades de sus clientes, sin llegar a perder calidad en sus productos ofrecidos.

 Además, al producir productos de nicho tan característicos, resulta muy complicado para sus competidores intentar replicarles, llevando este hecho a una pérdida de interés de grandes corporaciones tecnológicas por su alto grado de especialización.

Clientes

Constellation posee una cartera superior a los 130.000 clientes, repartidos en más de 100 países distintos, cifra la cual tiende a verse incrementada debido al sólido crecimiento que ofrece la compañía, permitiendo esta diversificación geográfica, una reducción en riesgo.

A nivel corporación, las organizaciones públicas son más propensas a mantener el servicio y los productos que ofrece Constellation, representando en torno al 70% del total de ingresos, justificado por la no competencia del sector público, siendo más proclives a aceptar los precios marcados por la compañía.

La característica fundamental que explica el aumento constante en la demanda de clientes es la elevada fragmentación que presenta el mercado, con multitud de pequeñas empresas tratando de solucionar las necesidades que van generando los consumidores.

Al contener un número tan amplio de empresas trabajando bajo su marca, brinda la posibilidad a la compañía de obtener ingresos en más de 40 mercados diferentes, diversificando riesgos, y manteniendo el poder de Constellation sobre sus clientes debido a su dependencia al software generado por la compañía.

Flujos de ingresos

Merece la pena destacar la importancia presentada en flujos de ingresos de la compañía, y es que la demanda tan creciente de clientes presentada por el sector, unido al incremento en renovaciones y contratos nuevos de la compañía, su capacidad de fijación de precios y la escasa tasa de pérdida de clientes presentada (4% según sus cuentas anuales hasta el año 2016), logra generar unos flujos de caja recurrentes para el grupo, ofreciendo escalabilidad en el modelo de negocio de la compañía, al financiar con esta partida sus adquisiciones.

Grupos operativos

La descentralización de poder es otro de los factores clave de la compañía para la obtención de mayores retornos, envolviendo a seis grupos operativos.

Volaris, Harris, Jonas, Vela, Perseus y Topicus son sus grupos operativos, funcionando todos ellos de igual forma a como lo hace su empresa matriz Constellation, existiendo competitividad entre ellas tratando de generar los retornos de capital más elevados posibles.

Analizando diversas cartas y ruedas de prensa de los diferentes altos directivos de cada grupo, podemos observar el alineamiento de su estrategia con respecto a la marcada por Constellation, siendo el crecimiento inorgánico la variable más destacable.

• “Yo dedico un 60% de mi tiempo a adquisiciones (M&A), un 20% a tareas diarias, y el resto a tareas de coaching con empleados y mandos intermedios” (Robin, CEO de Topicus).
• “Dedico un 70% a M&A y el resto a coaching con empleados. El talento es clave y debemos dedicarle más tiempo a futuros lideres” (Dexter, CEO Perseus).
• “Dedico un 60% en M&A. Cada trimestre revisamos los números de cada unidad de negocio. Una vez al año tenemos una reunión física” (Jeff McKee, CEO de Jonas);
• “50% en M&A, 30% en coaching y 20% en estrategia y otros aspectos directivos” (Jeff Bender, CEO de Harris).
• “Un 50% en M&A” (Mark Miller, CEO de Volaris).

División subsidiaria más importante, Topicus.

El grupo operativo Topicus es un proveedor de software especializado en mercados verticales (así como Constellation Software), con sede en los Países Bajos.

Topicus fue adquirida a fecha 2013 por 240 millones de euros, para en enero de 2021, llevar a cabo su escisión tras la compra total de sus acciones, actuando como empresa independiente a través del grupo Total Specific Solutions y su filial TPCS Holding B.V.

Esta escisión presenta un potencial de revalorización muy importante, pues su mercado ofrece una fragmentación aún más marcada por la gran regularización que presenta Europa y la disminución de tamaño por país, suponiendo una posible revalorización en la rentabilidad ofrecida por Topicus, y con ello, mayores beneficios para el grupo.

Este hecho, nos permite observar otra gran ventaja ofrecida por Constellation frente al sector, pues debido a su elevada capitalización y el nivel de adquisiciones presentado, brinda la posibilidad de obtener un mayor número de escisiones a futuro, con la potencial de crecimiento que ello supone para los beneficios futuros de la compañía.

Estructura organizativa

Constellation utiliza una estructura descentralizada, permitiendo a la gerencia de cada compañía adquirida centrarse en aquellos sectores en los que tengan un conocimiento marcado, entendiendo la industria y sus distintas necesidades, permitiendo desarrollar sus márgenes operativos.

De esta forma, Constellation podrá brindar un mejor servicio al cliente demostrando ser capaz de obtener un menor tiempo de respuesta ante las demandas generadas por el sector.

Dentro de su gestión organizativa, existen dos figuras principales, un director de unidad de negocio, tratando de optimizar oportunidades locales y asegurando el cumplimiento de los objetivos marcados, y los gestores de cartera, buscando la eficiencia en asignación de capital localizando compañías para adquirir y seguir generando beneficios.

Mediante este modelo, aún teniendo una capitalización de 43 mil millones, adquirir empresas de menos de 10 millones sigue siendo factible, por lo que su estructura permitirá a Constellation seguir ganando cuota de mercado, aunque en menor medida, tal y como se expondrá en el presente ensayo.

Equipo gestor

Mark Leonard es el actual CEO de la compañía, con una experiencia el sector de más de 11 años, a través de fondos de inversión y banca corporativa.

Esta veteranía pudo brindarle una formación sólida en cuanto al aspecto operativo y su eficiencia en asignación de capital, centrándose en aspectos como generación de caja, altas tasas de retornos ROIC, y una elevada tasa de reinversión.

Gran parte del crecimiento exponencial experimentado por la compañía viene originado tras la toma de decisiones de él y su equipo directivo, unido a su eficiencia en asignación de capital y la pasión que demuestra en la gerencia de la organización, tal y como veremos a continuación.

Como podemos observar, la alta dirección de la compañía se encuentra totalmente alineada con el accionista, con Mark Leonard a la cabeza, obteniendo un total del 2,03% de las acciones de la compañía, equivalente a 897 millones de dólares invertidos.

Por otro lado, cabe destacar el salario obtenido por Mark de un único dólar generado en compensación a los servicios prestados a la compañía.

Comentar también la obligación de su directiva en reinvertir al menos un 75% de su sueldo variable (cuantía dependiente al rendimiento del negocio) en acciones de la propia empresa, con la prohibición de venta de estas en un plazo de 4 años.

Por todo ello, podemos observar un compromiso muy marcado por la directiva, en la correcta gestión de la compañía, demostrando ser un buen indicador de rentabilidad futura esperada, pues al verse influida por los rendimientos obtenidos de Constellation, podemos corroborar el buen pensamiento crítico que tomaran a la hora de implantar sus decisiones, repercutiendo de forma positiva en nuestras estimaciones.

Reconocimientos

• Posición número 1451 en el ranking global de mejores empresas publicadas en la revista Forbes, entre el periodo comprendido entre 2000 y 2021.
• Posición número 440 en el ranking de mejores empleadores del mundo, 2020.
• Posición número 25 en el ranking de mejores empresas digitales, 2018.
• Posición número 22 en el ranking de mejores empresas innovadoras, 2017.

Valoración cualitativa

Con relación a los aspectos cualitativos vistos hasta el momento, se ha proyectado una estimación sobre la viabilidad de la compañía, brindando un valor numérico de 0 ó 1 a las variables más disuasorias recopiladas en el presente estudio, en donde Constellation ha logrado obtener una puntuación del 9,29/10.

La estructura de capital presentada por “Constellation” ha sido la variable que se ha tenido más en cuenta a la hora de valorar su estudio, justificado por ser la base de toda estrategia de crecimiento acometida por la directiva.

Consecutivamente, vendrán las variables relacionadas con los productos y servicios ofrecidos por la compañía, seguida de la gestión de su directiva.

La puntuación lograda, permite observar la buena gestión y escalabilidad que presenta su modelo de negocio, con características clave y ventajas competitivas que logran distinguir a la compañía, siendo su poder de fijación de precios, alta generación de flujo de caja, generación de beneficios a largo plazo, eficiente asignación de capital y alineación de su directiva, algunos de los aspectos más remarcables.

Además, puede observarse cómo de las exposiciones mostradas, Constellation logra generar catalizadores en la práctica totalidad de estos, reduciendo su exposición y resultando todas estas variables influyentes de cara a la viabilidad futura del modelo económico de Constellation.

Análisis del sector

Constellation establece su actividad económica dentro del sector servicios, focalizado en el subsector de las tecnologías de la información o TIC, cuyo área se especializa en el Software y servicios informáticos.

Pese a haber obtenido el mercado canadiense un porcentaje de ventas del 12,4% sobre el total de ingresos, vemos oportuno el estudio del sector dentro de este mercado al verse influido mayormente por este, presentándose además una coyuntura potencialmente alcista en las proyecciones analizadas, tal y como se expondrá a continuación.

Sector servicios

El sector servicios representa el 68% de la economía del PIB de Canadá, empleando a más del 79% de población activa, creciendo a un ritmo implacable (como puede contemplarse a través de la siguiente ilustración) y desplazando la tendencia de la economía en consecuencia al crecimiento de este sector.

Tecnologías de la información y telecomunicaciones

Dentro del sector servicios, localizamos el subsector de las tecnologías de la información y telecomunicaciones, más conocido como TIC, el cual, según “Innovación, ciencia y desarrollo económico de Canadá”, supuso un 5,1% del PIB canadiense y un 3,7% de la fuerza laboral de Canadá, equivalente a unos 670 mil trabajadores.

Como podemos observarse, el subsector TIC se compone de cuatro áreas a tratar, siendo el software y servicios computacionales (área especializada de Constellation) la que mayor importancia refleja, con un peso del 47,6% del PIB generado por el sector de las TIC.

Campos como el 5G, tecnologías en la nube, rama de la analítica, economía digital, etc. reflejan un crecimiento en del PIB anualizado desde el año 2014 de casi el 4%, con más de 40 mil empresas trabajando en este subsector.

Incluso en el año 2020, con la crisis económica sufrida por la pandemia, las TIC crecieron a ritmos del 2,9% respecto al PIB, mientras la economía canadiense caía un -5,1%, demostrando ser un sector considerado anticrisis, al igual que Constellation a nivel empresa.

Para mayor provecho de Constellation, el área de software y servicios computacionales fue el segmento que mayor crecimiento experimentó en ingresos, con un 41,6% del total generado por las TIC, siendo el crecimiento anualizado del sector del 5,65%.

A través de la ilustración, podemos observar el crecimiento de las diferentes áreas del subsector TIC, cuyo crecimiento a variado significativamente a lo largo del año 2020, siendo el área del software y sistemas informáticos el que mayores tasas de ingresos (crecimiento del 9,4%), empleo (4,9%), PIB(5,5%) e inversión en I+D (3,8%) presentó con respecto al resto.

Software y servicios informáticos

Con relación a esta área, podemos incluir servicios de informática, procesamiento de datos, desarrollo del software y las comunicaciones, etc., representando el 2% del PIB canadiense y un 47,6% del PIB del subsector TIC.

Dicho área ha llegado a proporcionar unas ventas superiores a los 50 mil millones de dólares canadienses, proyectando un amplio margen de mejora, pues según “Stats”, el acceso a internet no está aún completado en el país, con un total del 6% de canadienses sin acceso a internet.

Además, como ya se ha explicado en capítulos anteriores, los mercados verticales en software y servicios informáticos presentan un elevado grado de especialización, generando altas barreras de entrada (al tratarse de industrias muy fragmentadas) y demandas crecientes en necesidades de nuevos clientes.

Competidores

Aunque Constellation no cuente con una competencia muy marcada, el objetivo tras su análisis es poder medir la viabilidad de las ventas futuras de la compañía por una posible pérdida de cuota de mercado ocasionada por el desarrollo de algún competidor.

La falta de competencia es justificable a la estrategia marcada por la compañía, considerándose poco frecuente debido al gran desarrollo experimentado en crecimiento inorgánico, flujo de caja generado por la compañía y altas tasas de retorno obtenidas, unido al gran tamaño que posee Constellation, haciendo realmente complicado competir contra él.

A este hecho, hay que añadir la fase de consolidación en la que se encuentra en el mercado, pues debido a la enorme capitalización de mercado experimentada por Constellation, no puede acometer adquisiciones u estrategias de crecimiento que logren expandir sus márgenes más rápido, pues poco a poco, van disminuyendo el número de oportunidades adquirir tras no ver repercutidos sus beneficios en los del grupo.

Por ello, comparar a la compañía con entres de baja capitalización, ofrece una desigualdad en términos comparables, pues la fase en la que se encuentran las compañías ya fue experimentada por Constellation, tendiendo actualmente a ralentizar sus ratios consolidándose en el sector.

No obstante, se procederá a analizar empresas como Roper Technologies, Enghouse Systems, Vitec Software, Jack Henry y distintos fondos de capital riesgo, los cuales, a pesar de resultar poco trascendentales para el crecimiento de la compañía, podrían generar fluctuaciones en sus resultados.

• Fondos de capital riesgo

Los fondos de capital riesgo o privado, tratan de mejorar la eficiencia de las compañías desarrollando su crecimiento, con el fin de liquidarlas para obtener la máxima rentabilidad.

Al disponer Constellation de una filosofía “Buy & Hold”, permite generar una ventaja competitiva frente estos entes, pues su intención es la inversión a largo plazo en la compañía, generando normalmente mayor confianza al accionariado de esta, brindándoles además de mayor libertad para seguir acometiendo sus propias decisiones.

Como aspecto negativo, tenemos el precio al cual se costea dicha adquisición, pues los fondos de capital riesgo dufragan precios más elevados que Constellation, perdiendo muchas de las disputas entre ambos por la menor retribución presentada.

• Jack Henry & Associates

Esta compañía trata de ofrecer soluciones de software tecnológico y servicios de procesamiento de pagos a bancos comunitarios u otras empresas del sector financiero.

Cuentan con una cartera de más de 9000 clientes, gracias a su estrategia de adquisición de empresas en mercados verticales, con la particularidad de efectuar su actividad únicamente el sector financiero.

A nivel cuantitativo, Jack Henry & Associates dispone de mayor solvencia en sus cuentas, presentando ratios de liquidez por encima de Constellation, con un menor uso de deuda financiera y ratios similares a los de Constellation, a excepción del ROE, en donde Constellation sale claramente beneficiada.

Llegados a sus márgenes respecto a ventas, Jack Henry se posiciona por delante en margen neto, viéndose superada por Constellation en margen de flujos de caja.

En cuanto al fondo de comercio presentado por la compañía, a fecha 2020, contiene un valor de 686.334, con un porcentaje sobre el nivel de activos del 29,42% mientras que Constellation, con un fondo de comercio de 432 millones, contiene únicamente un 10% del total de activos, viéndose de nuevo superada por Jack Henry & Associates.

• Roper Technologies

Roper Technologies es una empresa industrial, conteniendo una amplia gama de productos y servicios en más de 100 países.

La compañía se encuentra actualmente en un proceso de transformación pues está tratando de reinventarse, ofreciendo productos de hardware focalizados en nichos de mercados verticales.

Cuantitativamente, la compañía, presenta unos ratios de liquidez en línea con los presentados por Constellation, así como en niveles de deuda utilizados. No obstante, se ve superada por Constellation en niveles de rentabilidad financiera, aunque generando mayores niveles en rendimientos de capital.

En cuanto a márgenes de ventas, la compañía logra exceder los niveles presentados por Constellation en margen neto, pero no así en flujos de caja libre.

• Enghouse Systems

Enghouse es otra empresa focalizada en diferentes mercados verticales, con mención especial al sector financiero, servicios públicos y las telecomunicaciones.

La compañía concentra su estrategia en crecimiento inorgánico, presentando muy buen rendimiento tras los resultados obtenidos por la compañía. No obstante, los niveles de caja generados tras sus adquisiciones tampoco logran superar a los marcados por Constellation.

Podríamos situar a Enghouse como uno de los principales competidores a tener en cuenta, pues la compañía se posiciona por delante de Constellation en ratios de liquidez y niveles de deuda.

Por otro lado, los márgenes se encuentran al mismo nivel, existiendo una discrepancia en ratios, pues Enghouse logra obtener un crecimiento mayor en rendimientos de capital, mientras que Constellation lo obtiene en ratio financiero (en mucha mayor medida).

El fondo de maniobra de Enghouse contiene un valor de 217.426, con un porcentaje sobre en nivel de activos del 53,51%, superando claramente el nivel generado por Constellation del 10%.

La clave que diferencia una compañía de otra se encuentra en su modelo organizacional, presentando Enghouse un modelo centralizado, tratando de generar sinergias de mercado, teniendo Constellation un modelo descentralizado, más focalizado en encontrar buenos negocios que logren sacar el máximo partido a los flujos de caja para el grupo.

• Vitec Software

Vitec Software se presenta como líder de sector en los mercados verticales de Noruega, suministrando software empresarial a través de nichos de mercado, y creciendo a través de adquisiciones, exactamente igual que la estrategia implantada por Constellation.

En cuanto a las áreas principales en las que opera, podemos clasificar su oferta en soluciones de software, servicios de consultoría y servicios de apoyo.

Con respecto a sus ratios, Vitec presenta unos resultados dispares, pues logra superar a Constellation en margen neto, rendimientos de capital y menor nivel de endeudamiento, pero sobrepasada en el resto de las métricas como rentabilidad financiera o en niveles de liquidez.

• Open Text Corporation

Open Text Corporation es la empresa de software más grande de Canadá, pudiendo ser la única compañía que podría presentar fluctuaciones en la cuota de mercado obtenida por Cosntellation, desarrollando software de gestión empresarial, permitiendo la interacción con SAP.

No obstante, a pesar de su gran presencia en el mercado nacional, únicamente se podría comparar en términos de software de información, por lo que un aumento en su cuota de mercado tampoco afectaría de manera significativa a Constellation.

En cuanto a los ratios presentados por la compañía, Open text genera un resultado más óptimo en liquidez y generación de margen neto, viéndose superada en el resto de métricas analizadas por Constellation.

Valoración cualitativa

A nivel sectorial, presenciamos el potencial marcado por este sector, generando una tendencia alcista en las diferentes áreas en las que opera Constellation.

Este crecimiento es justificable a las cualidades analizadas en el presente ensayo, en donde podemos observar las diferentes variables tenidas en cuenta, logrando generar una puntuación del 9,28/10, justificado por el auge del sector, y las áreas TIC y software, constatadas en la actividad económica de la compañía.

A pesar de existir competidores dentro del sector como Jack Henry, Vitec ó Enghouse Systems, cuyas perspectivas de crecimiento pueden ver repercutida la cuota de mercado de Constellation, el nivel de capitalización marcado por la compañía y su consolidación en el sector, hacen no poder comparar a este gigante con empresas de alto crecimiento.

Además, los ingresos diferidos generados en mayor proporción frente a su competencia logran deteriorar los niveles de liquidez y apalancamiento de la compañía.

Constellation, por tanto, ofrece un potencial de mercado muy elevado tras haber constatado las variables que pueden seguir generando una tendencia positiva en el sector, pudiendo aprovechar las oportunidades que se presenten debido a su poderío de mercado, para seguir consolidándose en el sector a través de oportunidades futuras que pudieran presentarse.

Análisis macroeconómico

Análisis PESTEL

Mediante este análisis, se analizarán aspectos generales acerca de posibles variables macroeconómicas que pudieran presentar alteraciones en la actividad principal de la compañía.

A pesar de ser Constellation una marca que opera a nivel internacional, y presentar únicamente el 14,4% de cuota del mercado canadiense, se ha procedido a analizar tanto variables a nivel global, como variables del propio país, al concentrarse allí su sede, y verse repercutida mayormente ante posibles alteraciones que puedan sucederse.

Además, al haberse presentado como un mercado potencialmente alcista (visto en el apartado II. ), se ha analizado su exposición de cara a establecer una posible buena oportunidad a futuro presentada en este país.

Importante remarcar que se tendrán en cuenta únicamente aquellas variables que presenten mayor impacto en la compañía, resultando altamente beneficioso obtener una estimación a cerca de posibles variables externas, que pudieran repercutir en la actividad del negocio, más ahora con las políticas fiscales llevadas a cabo.

Factores politicos.

En referencia a las medidas llevadas a cabo por gobiernos y Bancos Centrales, podemos observar cómo hasta la fecha, han tratado de impulsar la economía llevando a cabo medidas expansionistas, tratando de hacer crecer la economía a corto plazo.

Sin embargo, debido al nivel de inflación generado, se han visto obligados a cambiar su estrategia mediante el uso de políticas restrictivas, las cuales veremos a continuación, afectando de manera negativa a los intereses de Constellation.

En cuanto al comercio internacional, Canadá forma parte de la Organización Mundial del Comercio, presentando buen historial de crecimiento con multitud de socios globales.

El poder judicial de Canadá se encuentra aislado de los demás órganos de representación, por lo que este echo resulta positivo en favor de la no politización de medidas implantas.

Como respecto a la corrupción del país, según el “Índice de Percepción de la Corrupción en el sector público de Canadá”, se encuentra en un nivel muy inferior al promedio, teniendo los habitantes de Canadá una percepción muy baja de corrupción sobre su gobierno.

En referencia al aspecto regulatorio, Canadá cuenta con pocas medidas restrictivas sobre su economía, favoreciendo el librecambismo, y considerado uno de los países más a tener en cuenta en la creación de negocios por la facilidad e sus trámites, posicionando a Canadá en el puesto 14 de 141 países mostrados por el último “Índice de competitividad” a fecha 2019, suponiendo para Constellation una oportunidad de captación de nuevos clientes.

Factores económicos.

La tasa de IPC generada en Canadá a fecha noviembre 2021, fue del 4,7%, siendo este hecho un aspecto muy negativo para la economía, pues tiende a repercutir en gastos más elevados acorde al nivel de inflación generado.

Bien es cierto, que al contar Constellation con poder de fijación de precios, tratará de hacer repercutir estos costes directamente en el consumidor. Sin embargo, esta medida hará decrecer la cartera de clientes de la compañía.

Dicho aumento en los niveles de inflación ha generado la actuación de la reserva federal en su intención de subidas de tipos de interés hasta el 2,1% paraa finales de 2024, repercutiendo en un incremento de gastos de financiación de las compañías.

Por otro lado, el nivel de ahorro generado tras la pandemia produjo un incremento inusual en las diferentes economías, crecimiento ya normalizado, beneficiando este hecho a Constellation por un incremento en sus niveles de ventas.

A nivel de impuestos, Canadá se sitúa en el puesto 21 de los 38 países analizados por la OCDE en el año 2020, restándole atractivo a la inversión en el país tras situarse su nivel de 34,4% por encima del promedio (33,5%).

Otro de los aspectos negativos que ofrece Canadá es su elevado endeudamiento, pues a fecha 2020, el país cuenta con una deuda pública de 1.692.725 millones, situándose como uno de los países con mayor deuda del mundo (tasa de endeudamiento del 117,46% sobre el PIB).

Este hecho puede reflejar una subida impositiva a largo plazo para poder hacer frente al exceso de deuda generado, suponiendo para Constellation una posible reducción de beneficios.

No obstante, la prima de riesgo presentada por Canadá con respecto a EE. UU., ha mostrado una tendencia histórica bajista, con un incremento sustancial generado a raíz de la pandemia, situándose en los 1,537 puntos a fecha 01 de octubre de 2021.

Esta reducción en la prima de riesgo de Canadá, permite a las compañías disponer de mayor financiación a costes más reducidos, por lo que es un aspecto muy positivo a tener en cuenta.

En cuanto al volumen PIB de Canadá, también nos encontramos ante un aspecto realmente positivo, pues la economía de Canadá está considerada de las más importantes del mundo por volumen de PIB, situando en torno a los 37.919€.

A través de la siguiente ilustración, podemos observar a la tendencia en volumen de PIB per cápita de Canadá, ofreciendo un crecimiento muy favorable de cara a la economía del país, con un salario medio a fecha 2020, de entorno a los 37.446€ al año, manteniendo la posición 19 sobre un total de 42 países analizados por el Diario Expansión.

Factores sociales, tecnológicos, y ambientales

Con respecto a la demografía del país, Canadá presenta una tendencia positiva generada en gran parte por el aumento de la inmigración, unido al elevado nivel de calidad de vida que presenta el país (situado en el puesto número 1 según el informe de los mejores países de 2021), generando para Constellation, una mayor tasa a futuro de clientes potenciales.

Por otro lado, como ya se ha comentado a lo largo del presente ensayo, Canadá ofrece un margen de mejora en accesibilidad a la red de conexión, por lo que podría suponer de nuevo una oportunidad de obtener una cartera de clientes más amplia.

En cuanto al desembolso producido en investigación y desarrollo, el gobierno canadiense apuesta por el desarrollo de esta partida, brindando ayudas para poder construir un ecosistema tecnológico líder en innovación, beneficiando a nuestra compañía tal y como puede verse en las subvenciones recibidas por el gobierno en sus cuentas anuales.

Con respecto al medio ambiente, Canadá está adherido al acuerdo climático de París, existiendo un elevado nivel de activismo por parte de los habitantes del país hacia esta temática.

Por ello, aunque la actividad principal de Constellation no pase por áreas ambientales, la compañía debería tratar de generar alguna estrategia basada en productos o servicios que puedan aportar a la sostenibilidad.

Riesgos

• Riesgo pandémico

La evolución de la pandemia es considerada uno de los mayores riesgos a tener en cuenta para preservar los beneficios de Constellation, pues dependiendo de su evolución, se producirán medidas expansivas o recesivas para controlar los efectos generados por la pandemia.

La economía canadiense cayó a fecha 2020 un 7,1%, siendo la mayor contracción económica vista desde 1945, producida por una ralentización del consumo y la actividad.

No obstante, el virus va dando señales de debilitamiento, pues la etapa final de todo agente patógeno pasa por una ralentización en mortalidad, para incrementar su fuerza de contagio, brindando la posibilidad al virus de no verse extinguido junto al individuo afectado.

Precisamente en esta fase nos encontramos a fecha 28 de diciembre de 2021, con una entrada en UCIS muy reducida, pero a un ritmo de contagio vertiginoso producido por la nueva variante “Omicron”.

Países cuyos contagios por la nueva variante (como Alemania o Sudáfrica) se encuentran ya en un proceso de desaceleración, han podido experimentar un crecimiento exponencial en nuevos casos con mortalidad muy reducida, teniendo a estabilizarse en la misma forma en la que se produjeron los contagios.

Es precisamente esta etapa en donde nos encontramos actualmente, pudiendo verse el virus en uno de sus ciclos finales de expansión, ofreciendo un paralelismo con el suceso acontecido en 1918 ante la “Gripe española”, la cual, siguió el mismo patrón, marcado por tres grandes picos de contagios y ofreciendo la inmunidad de grupo dos años después de su inicio, así como la etapa en la que nos encontramos actualmente.

Por ello, a pesar de no conocer cuando se producirá la extinción del virus, podemos confiar en que no se producirá un incremento en la mortalidad del patógeno, sin llegar a experimentar situaciones tan dañinas para la economía como las vistas en años anteriores.

• Riesgo adquisiciones

Las adquisiciones representan el motor de crecimiento principal de la compañía, pudiendo generar la ralentización de esta variable una situación de dificultad para Constellation.

Hasta ahora, Constellation ha ido realizando adquisiciones las cuales, gracias al modelo descentralizado que posee la compañía, han podido verse repercutidas en los beneficios del grupo.

No obstante, esta situación tiende a revertirse tras el elevado nivel de capitalización manifestado por Constellation, resultando complicado para la compañía mantener sus márgenes de beneficio, pues la deberían realizar un mayor número de adquisiciones, o llevarlas a cabo en mayores proporciones.

Ambas soluciones ofrecen el mismo problema, pues una repercute en un menor alcance sobre sus beneficios, y la otra, una reducción de compañías a valorar al existir un menor número de compañías de elevada capitalización.

Incluso el CEO de la compañía, Mark Leonard, ha comunicado este mensaje en varias notas de prensa lanzadas, por lo que si Constellation quiere preservar sus ratios financieros, deberán contemplar estas dos opciones.

Otro problema producido por esta situación es la obligación de Constellation de pagar múltiplos más elevados por las compañías al verse en una situación en la que sí o sí deberá acometer adquisiciones, haciendo decrecer sus rendimientos del capital, ya no sólo por la necesidad de tener que invertir mayor capital para ver influenciados sus beneficios, sino por la sobrevaloración que existe en el mercado.

Según el “Indicador Buffet» manifestado a través de la “Ilustración 10”, el mercado se encuentra en una situación de sobrevaloración, produciendo una disminución en los últimos años del ritmo de compra marcado por Constellation, al ser incompatible para la compañía llevar a cabo adquisiciones por encima de su valor intrínseco.

Por ello, Constellation debe prevenir estas exposiciones para seguir su ritmo normal de crecimiento, obteniendo catalizadores en las más de 40.000 oportunidades de adquisición funcionando en los distintos mercados verticales, demás de disponer de una alianza estratégica con la compañía Hiraki Tsushin, perteneciente a Japón, mediante la cual Constellation podría seguir expandiéndose geográficamente en el mercado asiático, logrando generar aún más oportunidades de mercado.

• Riesgo tipos de interés

El riesgo con respecto a los tipos de interés es otro de los mayores riesgos que presenta la compañía a la hora de afectar a las cuentas de la compañía.

Tal y como se ha analizado en el apartado macroeconómico, el elevado nivel inflacionario presentado, ha producido un aumento en los tipos de interés expuestos por los bancos centrales, repercutiendo en un aumento en costes de dos variantes, por un lado, los costes generados por la inflación, y por otro, el incremento en el coste de financiación producido por dicho aumento de tipos de interés.

Además, con la subida de tipos de interés, suele producirse una rotación de capital a la renta fija, afectando de forma directa a la capitalización de mercado de Constellation.

No obstante, la rentabilidad del bono a 10 años de EE. UU. A fecha actual, es del 1,5%, muy por debajo del tipo de interés marcado por la FED para 2024 (2,1%), por lo que podrían llegar a producirse variaciones ya sea en la subida de tipos, como en el aumento en la rentabilidad del bono.

No por ello deja de ser aspecto “negativo” para la compañía, pues se llegue a dar una corrección u otra una, verán incrementar sus costes (presentando como catalizador su nivel de fijación de precios), como un decremento en su nivel de financiación, tanto a través del mercado de valores (considerado ventajoso invertir en épocas de inflación) como en los créditos requeridos por la compañía (históricamente sitiada en una situación de caja neta, estable financieramente).

Valoración macroeconómica

Revisando las variables expuestas en el presente ensayo, podemos corroborar la no existencia de una buena situación a nivel macroeconómico, pues existen particularidades que generan una situación difícil para las compañías, principalmente a nivel inflacionario, niveles de deuda del país, y políticas restrictivas llevadas a cabo por los bancos centrales.

No obstante, Constellation presenta catalizadores que logran minimizar estos impactos, llegando a existir un número mayor de variables positivas que negativas, como el buen desarrollo económico histórico, baja prima de riesgo, crecimiento en su demografía, políticas comerciales favorables, etc. las cuales, logran generar una calificación de 7.5/10.

En su cálculo, se ha considerado a las variables económicas como elemento de mayor repercusión, siendo en este apartado donde menores ventajas se han generado.

Tras este, se encuentran factores políticos, seguidos de variables tecnológicas y sociales, todas ellas con características que pueden llegar a impulsar el crecimiento obtenido en las variables macroeconómicas.

DAFO

Debilidades.

Áreas internas las cuales Constellation debería perfeccionar, ya que limitan capacidades de las que otros competidores podrían sacar provecho, pudiendo diferenciar:

• Inteligencia artificial y Aprendizaje Automático. Constellation presenta grandes dotes en ciencia de datos y software relacionado. No obstante, en las cuentas de la compañía no se ve reflejada una inversión importante en el campo de la Inteligencia artificial, siendo uno de los aspectos más importantes en el desarrollo de nuevas tecnologías.
• Como veremos a continuación, hasta el año 2018 Constellation no hacia uso de deuda para financiar sus actividades, cambiando su tendencia a partir de esta fecha, presentando una potencial devaluación en sus resultados empresariales debido al aumento de tipos de interés planteado.

Amenazas.

Contratiempos externos que podrían hacer entorpecer los objetivos de Constellation, enumerando los siguientes:

• Desigualdad social. A nivel global, se está experimentando una creciente generación de desigualdad, pudiendo ver afectado a los ingresos de la compañía, pues haría decrecer la demanda de clientes en cuanto a los productos y servicios ofertados.
• La industria del software es un mercado con altos cambios regulatorios, pues al considerarse una temática “desconocida”, tratan de beneficiar siempre al pequeño consumidor mediante leyes en favor de estos, por lo cual, Constellation deberá permanecer al tanto ante cualquier posible variación del sector.
• Eventos atípicos. El conflicto producido entre Rusia y Ucrania, la guerra comercial de China y Estados Unidos, los altos niveles de inflación, consecuencias generadas por el “Bréxit”, etc. repercuten de manera directa en los intereses de la compañía, debiendo permanecer al tanto de cualquier suceso, tratando de minimizar impactos en los objetivos de la organización.
• Reducción en el nivel de adquisiciones. La creciente sobrevaloración de mercado, unido al tamaño de capitalización presentado por la compañía, ha hecho reducir el ritmo de adquisiciones de la compañía, afectado de forma directa a sus resultados, y presentando una gran dificultad de cara a futuro por ser el principal motor de crecimiento de la compañía.

Fortalezas.

Características que permiten a Constellation crear una ventaja competitiva sobre el mercado en el que opera, clasificados en:

• Recursos Humanos. Para la directiva de Constellation, los trabajadores son uno de los principales atributos de la compañía, siendo indiscutible la calidad en sus equipos de dirección de cada compañía adquirida, con un valor de experiencia realmente elevado.
• Recursos físicos. Constellation posee una cartera muy amplia de productos y empresas trabajando bajo su marca, lo cual permite a la compañía adentrarse en diferentes segmentos de mercado, y focalizarse en nichos muy específicos.
• Recursos financieros. Como veremos a continuación, Constellation posee una generación de caja realmente positiva, generando rentabilidades muy por encima del sector, con el objetivo de generar caja para reinvertir en la compañía.
• Valor de marca. Como hemos podido comprobar a lo largo del ensayo, si de algo se caracteriza la compañía es por la cantidad de ventajas competitivas que presenta, exhibiendo su poderío sobre los segmentos de mercado en los que opera.
• Gerencia de la compañía. De nuevo, tal y como ha podido establecerse a través del presente ensayo, la directiva de Constellation ha tenido un papel fundamental en el crecimiento presentado por la compañía, con equipos directivos alineados con los objetivos de Constellation, y un CEO enfocado en la creación de valor para el grupo.

Oportunidades.

Ventajas presentadas externamente para generar oportunidades de expansión o consolidación en el sector, distinguiendo los siguientes:

• Expansión geográfica. El rendimiento esperado del sector manifestado en el presente ensayo, unido a la cuota de mercado tan reducida de la compañía en el mercado canadiense (12,4%), hace que pueda presentarse una potencial oportunidad de expansión dentro de su mercado nacional para los próximos años.
• Costes de entrada. El auge en la utilización de marketing digital ha permitido optimizar costes en la entrada a nuevos mercados por parte de las compañías, utilizando medios digitales y datos para estimar si dicha entrada, podría repercutir positivamente a los beneficios de la organización, pudiendo hacer Constellation uso de ello.
• Mercado asiático. Gracias a la alianza estratégica efectuada con la compañía Hiraki Tsushin, Constellation podrá generar clientes potenciales, obtener nuevas adquisiciones y seguir expandiendo los flujos de caja originados hasta la fecha.

Análisis cuantitativo

Las estimaciones presentadas a continuación se han propuesto en base al crecimiento histórico de las partidas a nivel individual establecidas en las cuentas anuales de Constellation Software Inc. a fecha septiembre de 2021.

En cuanto a la metodología escogida para su cálculo, se ha realizado la estimación del cuarto trimestre de 2021 en base al crecimiento obtenido en los resultados del Q4 desde 2016 a 2020, obteniendo de esta forma un resultado estimado del Q4 en 2021, y con este, el resultado anualizado de la compañía a fecha 2021, puesto que no disponíamos de la información pertinente a este último trimestre del año.

Una vez obtenidos los resultados anualizados del 2021, se procederá a estimar el resto de años mediante el promedio histórico comprendido entre 2016 y 2020 sin tener en cuenta el año 2021, puesto que no sería coherente realizar una proyección sobre una estimación realizada (sin ser los resultados de Q4 reales).

Además, los resultados obtenidos en los tres primeros trimestres han resultado atípicos para la compañía, debido al gran desembolso realizado en la adquisición de Topicus (reduciendo así sus márgenes de beneficio), así como un repunte en ventas producido por los vientos de cola generados tras la pandemia.

De esta forma, las proyecciones muestran un desarrollo sostenible de la compañía, justificado por la buena gestión de su directiva y el crecimiento del sector, además de tolerar acontecimientos macroeconómicos analizados en los que Constellation no dispusiera de catalizador.

Para tratar de efectuar un análisis más realista, proyectaremos gráficas omitiendo el año 2020, fecha origen del estancamiento económico producido por la pandemia, aplicando una propensión lineal (obteniendo el movimiento tendencial de la partida) y polinómica (ponderando con mayor importancia las distintas fluctuaciones que se hayan efectuado), realizando el promedio de ambas para lograr estimar la tendencia final de la partida analizada.

Por último, en cuanto al cuadro de proyecciones adjunto en cada apartado del presente ensayo, detallar que un símbolo verde señala una proyección en línea con el histórico de la partida, y un símbolo amarillo, un cambio de tendencia, el cual se tratará de justificar.

NORMA IFRS 16 (NIIF 16).

Importante comentar la aplicación de la normativa IFRS 16 (NIIF 16) en la compañía a fecha 1 de enero de 2019.

Esta metodología, provoca la creación de partidas nuevas en “Balance” y “Flujos de caja”, siendo necesario aplicar los cambios pertinentes expuestos a continuación.

La normativa ha pasado a ser obligatoria para la totalidad de compañías cotizadas, cuya finalidad para el lector es tratar de evaluar el efecto de los arrendamientos efectuados por la compañía dentro de sus cuentas, brindando mayor seguridad en los cálculos establecidos por la compañía.

Para ello, Constellation deberá registrar los pagos futuros que contenga en contratos de arrendamiento a valor presente como un pasivo, mientras que los «derechos de uso» asociados a dicho bien arrendado, se traducirán como activo de valor equivalente, visibilizando en mayor medida sus transacciones.

El método utilizado por Constellation para medir sus pasivos por arrendamiento ha sido el descuento de pagos, utilizando una tasa de endeudamiento incremental promedia del 3%.

A raíz de esta medida, hemos normalizado el crecimiento de algunas partidas, tratando de hacer realista su estimación, pues podrían existir divergencias en los pasivos de la compañía tratando de comparar sus resultados con periodos anteriores.

INGRESOS.

Analizando el crecimiento en ventas generado por la compañía, puede observarse cómo su desarrollo comprendido entre 2016 y 2020, experimentó un crecimiento del 16,90%, siendo el primer trimestre el que más incremento obtuvo con respecto a los otros tres (19,21%).

Podemos observar cómo la tendencia en ventas de la compañía tiende a incrementarse, avalando las estimaciones marcadas en el presente ensayo.

A pesar de no verse incluido en el gráfico, las ventas del año 2020 presentaron una tasa de crecimiento del 13,7% con respecto al año anterior, nivel por debajo del histórico debido al impacto de la pandemia en su actividad, siendo la partida licencias la más afectada (debido a la reducción en patentes efectuada por la compañía tras la aparición del COVID).

No obstante, a fecha 2021, los ingresos tienden a verse incrementados en línea con su crecimiento histórico, con un aumento del 26,5% con respecto a 2020 en caso de cumplirse las estimaciones generadas del Q4, justificando dicho incremento a la normalización de crecimiento con respecto al año anterior, y las condiciones favorables presentadas tras la pandemia.

En cuanto a la partida “Ingresos por mantenimiento y otros ingresos recurrentes”, ha sido la que mayor crecimiento ha experimentado, con un 19,06% anualizado, justificado por ser la partida con mayor relevancia para la compañía.

Las partidas restantes también han obtenido un crecimiento sostenible, pero a ritmos menores, siendo “Servicios profesionales” la segunda partida con mayor desarrollo (14,70%), seguida de “Licencias” (13,06%), y “Hardware y otros servicios” (3,43%).

En cuanto al incremento obtenido por las partidas como porcentaje de ventas, remarcar que la única partida que ha obtenido un rendimiento positivo ha sido la partida “Ingresos por mantenimiento y otros ingresos recurrentes”, cuyo desarrollo se ha visto incrementado del 65,9% en 2016, al 70,9% a fecha 2020, de nuevo, afianzando la estrategia de la directiva con respecto a esta partida.

La partida “Hardware y otros servicios”, además de ser la partida que menor crecimiento anualizado ha experimentado, es también la que mayor porcentaje respecto al total de ingresos ha perdido (del 7%, al 4,3%), seguida de “Licencias” (del 6,7% al 5,9%) y “Servicios profesionales” (del 20,4% al 20,1%).

Proyecciones

A partir de la presente tabla, puede observarse cómo las estimaciones efectuadas en el modelo siguen la línea de crecimiento histórica marcada por la compañía, con un ligero repunte en ventas totales (17,44%), debido al aumento en la demanda creciente de software, y el potencial desarrollo en el mercado asiático de la compañía.

Además, otro factor influyente viene dado en las estimaciones respecto a los flujos de caja que esperan puedan generar sus compañías adquiridas, otorgando de mayores ingresos al grupo.

A nivel individual, se espera que la partida “Mantenimiento y otros ingresos recurrentes” siga su tendencia alcista con respecto al total de ventas obtenido, generando un peso del 74,8% a fecha 2025, frente a los 70,9% del 2020, acreditado por la estrategia de la compañía en poder generar mayores rendimientos en esta partida.

Por otro lado, el resto de las partidas seguirán la tendencia marcada por su histórico como porcentaje de ventas, exceptuando una disminución notable en la partida “Hardware & Otros”, debido a una reducción de componentes por el uso creciente de los servicios en la nube.

BALANCE

Activos

• Activos a corto plazo

Con respecto al balance de la compañía, podemos observar cómo todas las partidas de activos corrientes mostradas por la compañía siguen una tendencia lineal creciente, siendo “Inventarios” la partida que menor crecimiento ha logrado experimentar (8,23%).

Este hecho resulta atípico, pues aún encontrándonos ante una compañía del sector servicios focalizada en software, con productos digitalizados y servicios de suscripción, es considerada una de las partidas con mayor relevancia en activos, obteniendo Constellation únicamente un 0,7% del peso sobre el total de activos corrientes de la compañía.

Las proyecciones con respecto a esta partida siguen una tendencia bajista como porcentaje de ventas para 2025 del 0,4%, justificado por un incremento de los servicios en la nube, repercutiendo en una menor demanda de inventario por parte de la compañía.

En cuanto a la partida “Cuentas por cobrar” originada por la venta en su oferta de productos y servicios, ha mantenido una tasa de crecimiento histórica del 18,67%, crecimiento en línea con nuestras estimaciones, llegando a incrementar su peso con respecto a ventas en un 11,9% para 2025, frente al 11,4% del 2021.

Por otro lado, la partida “Efectivo y otros activos equivalentes”, ha presentado un papel fundamental, con un crecimiento anualizado del 20,89%, siendo la que mayor relevancia presenta en los activos corrientes de la compañía, con un porcentaje       promedio sobre el total de activos corrientes del 32,71%.

La partida “Otros activos” ha sido la que ha logrado experimentar un mayor crecimiento histórico (22,84%), debido a las subpartidas “Pagos anticipados” y “Otros activos corrientes”, siendo el porcentaje de esta última del 55,3% con respecto a la partida total.

Todas estas variaciones, han generado un rendimiento histórico de activos a corto plazo del 19,58%, crecimiento muy por debajo de las estimaciones marcadas del 26,89%, justificadas por un incremento en cantidad de efectivo generado por la compañía, logrando obtener un aumento del peso en activos corrientes del 36,2% a fecha 2020, al 39,75% en 2025.

• Activos a largo plazo

Con respecto a los activos a largo plazo, la partida “Activos intangibles” es la que mayor importancia presenta para el grupo, con un porcentaje sobre el total de activos del 53,2%, conduciendo a la llamada “Economía del conocimiento”, otorgando beneficios para Constellation en forma de incremento en ventas, aumentos de productividad y posibles reducciones en costes.

Dicha partida logra reflejar, según la nota 6 de la memoria contenida en las cuentas anuales de la compañía, activos en forma de tecnología, cartera de clientes, acuerdos de no competencia, marcas comerciales y fondo de comercio.

En cuanto a su metodología de cálculo, Constellation utiliza el enfoque de ingresos para valorar sus intangibles, técnica que calcula el valor razonable de un activo basándose en los flujos de caja que esperan conseguir a lo largo de su vida útil.

Analizando los datos ofrecidos a fecha 30 septiembre de 2021, podemos observar cómo la subpartida que presenta un mayor importe en libros es “Activos en cartera de clientes”, con 1.292 millones de dólares (42,98% del total), ofreciéndonos una idea del valor generado a través del nivel de usuarios que dispone la compañía.

Seguidamente nos encontramos “Activos tecnológicos”, la cual, a pesar de ser la que mayor inversión presenta, también resulta ser la que mayor coste de amortización acumulada y pérdida de valor contiene, generando un importe en libros de 1.119 millones de dólares (37,22% del total), mostrando de esta manera la capacidad del negocio en la generación de valor a través de la operativa tecnológica de la compañía.

Por último, la tercera subpartida más representativa de los valores intangibles es el “Fondo de comercio”, con un total de 568 millones de dólares (18,89% del total).

Este valor nos muestra el poder que tiene la compañía en generación de beneficios futuros gracias al valor mostrado por sus intangibles, reflejando el fuerte poder de marca de Constellation y la cantidad de ventajas competitivas que presenta la compañía, obteniendo un valor de mercado potencial más alto de el que refleja en su contabilidad.

Con respecto a su cálculo, el fondo de comercio es atribuible a las prácticas que realiza la compañía mejorando los flujos en sus empresas adquiridas, además de la creación de sinergias y otros activos intangibles, como la experiencia generada en sus trabajadores.

Su metodología es sencilla, pues Constellation registra variaciones cuando el precio de compra del activo pagado por la adquisición supera el valor razonable asignado a los activos tangibles e intangibles identificados.

De esta forma, no se produce una amortización en la partida “Fondo de comercio”, sino que se revisa anualmente (o de forma extraordinaria en caso de producirse algún acontecimiento inusual), comprobando el posible deterioro que pudiera establecerse en su valor en flujos de caja descontados, siendo menor que el valor contable del activo.

Retornando de nuevo a la partida activos intangibles, se ha establecido un incremento en nuestras estimaciones del 25,83% frente al 23,68% histórico, justificado por la importancia que tendrá para la compañía seguir generando valor que pueda suponer ventajas competitivas y beneficios derivados en la actividad económica de la compañía.

Por otro lado, la partida “Uso correcto de activos”, obtiene el segundo puesto en relación al peso obtenido a fecha 2021, con un crecimiento normalizado (al tratarse de una partida generada a partir de la adopción en las normas IFRS 16) del 7,26%, registrando aquellas variaciones necesarias en la contabilización a través del nuevo modelo implantado.

Todo ello, ha llevado a un crecimiento histórico anualizado en los activos a largo plazo del 25,91%, crecimiento por encima de las proyecciones establecidas (24,60%) debido al incremento de las partidas ya justificadas.

• Activos totales

Confirmando la tendencia marcada por los activos totales de la compañía y la variabilidad mostrada en las distintas partidas de activos, podemos establecer un crecimiento estimado sobre el total de activos del 25,49%, ligeramente superior a su histórico situado en 23,43%.

Pasivos

En relación a los pasivos de la compañía, podemos observar cómo el balance presenta de nuevo partidas bajo influencia en la metodología “IFRS 16”, con el nombre de “Obligaciones de arrendamiento” implantadas a fecha enero de 2019.

• Pasivos a corto plazo

Dentro del pasivo corriente de la compañía, se encuentra la partida “Ingresos diferidos”, la cual ha obtenido una relevancia mayor en el presente ensayo, debido a las desviaciones en el nivel de ratios obtenidos por la compañía.

El objetivo de esta partida es poder contabilizar el capital obtenido a través del modelo de suscripción establecido por la compañía. De esta manera dichos ingresos no se entienden como beneficios hasta que no se haya producido el servicio garantizado por Constellation, manteniéndose en esta partida, hasta el momento en el que se produzca este hecho y logre ser traspasada a la partida “Cuentas por cobrar” ya mencionada en el activo corriente.

Esta metodología contable generará una desviación en los resultados y crecimiento obtenidos por la compañía, pues parecerá tener en pasivos una cifra de la verdaderamente real, pues difumina las métricas al contener un “activo escondido” dentro de sus cuentas de pasivo, las cuales veremos en mayor detalle en el apartado «RATIOS».

La partida, por tanto, es la que mayor importancia refleja en pasivos corrientes (29% del total de pasivos), logrando obtener un crecimiento histórico del 19,26%.

Las partidas que han mostrado un mayor crecimiento han sido “Cuentas por pagar de la retención de adquisiciones” (49,41%), y “Títulos preferentes rescatables (39,65% anualizado), ambas relacionadas con las adquisiciones acometidas por la compañía, justificando de nuevo su estrategia implantada.

Por todo ello, Constellation ha obtenido un crecimiento histórico en sus pasivos a corto plazo del 23,50%, con un crecimiento estimado ligeramente superior a su histórico del 24,13%.

• Pasivos a largo plazo

En cuanto a los pasivos a largo plazo, las partidas que han ofrecido un mayor crecimiento han sido “Deuda sin recurso a Constellation Software Inc.” (costes de transacción entre las compañías Topicus y Constellation) y “Otros pasivos” (contraprestaciones contingentes y otros ingresos diferidos, siendo sus ritmos de crecimiento del 47,15% y 32,03% respectivamente).

Además, cabe recalcar el decrecimiento tímido mostrado por las obligaciones a largo plazo de la compañía, tratando de generar siempre el mismo nivel de deuda, con un desarrollo del -0,10%.

El aumento en la práctica totalidad de pasivos a largo plazo, con el consiguiente gran aumento producido en la partida “Otros activos”, ha generado un crecimiento estimado del 25,37%, nivel por encima del histórico presentado en los 23,63%, incrementando su relevancia con respecto a los pasivos totales de la compañía.

• Pasivo total

En cuanto al pasivo total generado por Constellation, podemos observar la tendencia alcista marcada por su histórico, con un 23,55%, ligeramente superior al crecimiento de los activos de la compañía, pudiendo suponer a simple vista una situación financiera negativa de la entidad.

No obstante, recalcar la partida “Ingresos diferidos” como causante de esta desviación, no presentando Constellation ningún problema financiero en sus cuentas.

Para entender mejor la repercusión de esta variable, se ha procedido a evaluar el “Fondo de maniobra” obtenido por la compañía, el cuál teniendo en cuenta la partida “Ingresos diferidos” como pasivo, obtiene un resultado negativo a fecha 2020 de -451,7 millones de dólares.

Si recalculamos esta partida como parte de los activos a corto plazo de la compañía, logramos obtener un fondo de maniobra de 1462 millones a fecha 2020, logrando visualizar la diferencia numérica entre ambas coyunturas.

Patrimonio neto

En cuanto al patrimonio neto, podemos observar como la partida del capital social se ha mantenido intacta a lo largo de los años, sin tener la necesidad de acometer ampliaciones de capital en busca de financiación diluyendo el valor de las acciones de los inversores.

Con respecto a la partida de “Ingresos retenidos”, puede observarse una trascendencia mayúscula con respecto al patrimonio neto total de la empresa (93% a fecha 2020), con un crecimiento anualizado del 25,56%, mostrando la capacidad de esta en la obtención de beneficios netos.

Mediante esta partida, podemos destacar la asignación de capital llevada a cabo por la direectiva, la cual, nos muestra una rentabilidad por cada 1$ invertido en la compañía de 1,44$ de beneficio en relación a las ganancias netas obtenidas, mostrándonos de nuevo el valor que alberga la compañía.

Las estimaciones de desarrollo realizadas en la partida “Ganancias retenidas”, se ha visto incrementada de cara a los próximos años, obteniendo un crecimiento del 27,40%, justificado a las potenciales necesidades de adquisición de compañías a múltiplos más elevados, necesidad de acometer mayores adquisiciones y la preservación de capital ante el aumento en los tipos de interés.

Por último, destacar las partidas nuevas “Otros recursos propios” e “Intereses minoritarios”, reflejando los beneficios obtenidos por su subsidiaria Topicus tras su adquisición, al controlar más del 50% de su participación.

Al no contar con un histórico establecido para su estimación, se ha procedido a normalizar su crecimiento a través de los beneficios mostrados hasta la fecha, siendo conservadores y habiendo proyectado un crecimiento del 17,05%, en línea con el reflejado en su generación de flujos de caja.

No obstante, esta escisión presenta un potencial de revalorización muy importante, pues su mercado ofrece una fragmentación más marcada debido a la fuerte regulación de Europa, unido a un reducción del tamaño de sus países, pudiendo llegar a multiplicar la rentabilidad ofrecida por Topicus, y con ello, mayores beneficios del grupo.

La compañía logró aumentar su beneficio de 100 millones de dólares a 180 en menos de tres años, obteniendo un crecimiento histórico en sus métricas de ventas y EBITDA del 28% y 29% respectivamente, haciéndonos ver del potencial de revalorización de esta partida.

Por este motivo, a pesar del decrecimiento contemplado, se estima un crecimiento a futuro de esta partida, logrando obtener unas estimaciones del 26% en 2025, frente al 24% del año 2020.

Valoración

A través de los datos mostrados, podemos observar como las partidas de “Patrimonio neto” y “Deuda financiera”, son aquellas que han experimentado una mayor variación con relación al histórico presentado.

Con relación a la partida “Patrimonio neto”, como ya hemos comentado, el incremento se ha debido a la escisión de la compañía Topicus, logrando generar beneficios acorde al histórico desempeñado.

Por otro lado, el decremento en cuanto al uso de deuda efectuada por la compañía, se debe al incremento de las partidas nuevas “Obligaciones de arrendamiento” tanto a corto como a largo plazo, tratando de normalizar su crecimiento al pasar a ser partidas recurrentes a raíz de la implantación en la metodología “IFRS16”.

La partida “Total activos” se ha visto aumentada debido al incremento de efectivo que obtendrá la compañía tras analizar sus flujos de caja expuestas en el apartado V. , y al incremento en activos intangibles previamente justificados, logrando un crecimiento estimado del 25,49%, nivel por encima del establecido en pasivos totales en un 24,60% estimado.

Cuenta de pérdidas y ganancias

Costes de bienes y servicios

Dentro de la partida costes en bienes producidos, tenemos costes de “Personal”, “Hardware” y “Licencias, mantenimiento y servicios profesionales”.

De todos ellos, es la partida “Costes de personal” la que mayor importancia presenta respecto al total de costes producidos (82,7% a fecha 2020), corroborado por la importancia de los desarrolladores en cuanto a las metodologías y técnicas utilizadas para optimizar y mejorar el software ofertado a los clientes.

Por ello, de cara a los próximos años se espera un incremento respecto a su importancia, debido a la evolución progresiva de esta tecnología, obteniendo un 85,7% sobre el total de costes producidos a fecha 2025.

Respecto a la partida de “Hardware”, como ya comentamos en el apartado II. , su utilización se ha visto mermada debido al uso generalizado de servidores en la nube, optimizando costes en adquisición de grandes servidores, pasando de obtener un peso del 3,9% en 2020 al 1,9% a fecha 2025.

En lo que respecta a la partida “Licencias, mantenimiento y servicios profesionales”, ya explicada en el apartado II. , refleja una línea de decrecimiento considerada, pasando del 13,4% sobre el total de costes producidos a fecha 2020, a los 12,4% para 2025.

Debido al incremento del peso en el coste de mayor relevancia (“Costes de personal”), se ha obtenido un crecimiento estimado del 17,15%, por encima su histórico de 16,75%, manteniendo su peso respecto a ventas debido al incremento en la misma proporción en estas.

Este hecho, permite explicar por qué el margen bruto estimado en nuestras proyecciones no ha sufrido alteraciones en su variabilidad, obteniendo un crecimiento en beneficio bruto estimado ligeramente superior al histórico presentado (13,93% frente a 17,13%).

Gastos de explotación

Muy remarcable el decrecimiento producido en la partida de gastos de explotación a fecha 2020, con un -1,8% respecto al año anterior, manteniendo un histórico del 20,09%.

Este hecho viene generado a raíz de una disminución sustancial en la partida “Viajes, telecomunicaciones, suministros y software y equipos”, la cual, debido al peso que representa, ha hecho impulsar la disminución del total de gastos de explotación a lo largo de su histórico, obteniendo esta partida un porcentaje a fecha 2016 sobre el total de gastos del 7,3%, frente al 4,7% de 2021 y el 2,6% estimado para 2025.

Unido a estas se encuentra “Otros ingresos/gastos netos”, con un decrecimiento muy marcado en el año 2020 del -82,2% con respecto al año anterior, justificado por una reducción de gastos generalizada en las subpartidas de “Publicidad y promoción” (-17%), “Contratación y formación” (-37%), “Contraprestación contingente” (-42%) y “Otros gastos, netos” (-4%), con el fin de optimizar costes tras os efectos mostrados por la crisis económica tras la pandemia.

Únicamente la subpartida “Gastos de insolvencia” se vio incrementada en este grupo (+104%) debido a la difícil situación que tuvieron que atravesar las compañías perjudicadas por el cierre de la actividad.

Estableciendo las estimaciones pertinentes a estas partidas, se ha decidido contemplar los resultados marcados por el año 2020, debido al cambio en el hábito de comportamiento experimentado en toda actividad empresarial, tratando de optimizar costes y obteniendo una reducción significativa en la partida “Gastos de explotación”.

De igual manera, siguiendo la misma justificación, se ha visto reflejada la partida “Ocupación”, con una desaceleración producida en su histórico, pasando de un peso del 2,9% sobre el total de gastos, a un 1,1% para 2020, y un 0,3% para 2025.

Por otro lado, el incremento tan desproporcionado en la partida depreciación a fecha 2019 respecto al año anterior (228,6%), fue debido a la adopción de la metodología contable “IFRS16”, mediante la implantación del modelo arrendatario “IFRS 16”. Para la estimación de esta partida, los niveles han sido normalizados a una tasa obtenida de sus últimos dos años del 13,04%.

En cuanto a la “Amortización en activos intangibles”, podemos observar cómo la partida va incrementándose a lo largo de los años, justificable al verse incrementado en una proporción similar a la partida “Activos intangibles”, obteniendo un rendimiento anualizado del 20,59%, con un crecimiento a futuro respecto al total de gastos del 12,4% a fecha 2020, al 14% en 2025.

Finalmente, dicha optimización en costes generada por la compañía a fecha 2020, y la consiguiente normalización de esta, ha hecho disminuir el peso de los gastos de explotación de Constellation respecto al total de gastos, pasando del 23,7% en 2020, al 21,8% a fecha 2025, a la vez que disminuyendo el crecimiento de dicha partida del 20,09% histórico, al 15,14% estimado.

Indicadores financieros

Por todas las variaciones justificadas, presenciamos una reducción en los gastos totales estimados de la compañía, habiendo incluido la optimización llevada a cabo por Constellation en 2020, apostando por la consiguiente reducción de gastos innecesarios para seguir aumentando la rentabilidad de su margen neto.

Las estimaciones pertinentes confirman una desarrollo en gastos de cara a futuro del 16,70% frente a su histórico de 18,60%, lo cual repercute de forma directa en el “EBIT” estimado de la compañía (20,68%), manteniendo también unas proyecciones por encima de su histórico normalizado (debido a la optimización de costes apreciada y el desarrollo de las partidas acontecidas tras la implantación del “IFRS16”) de 18,41% .

Lo mismo ocurre con la partida “EBITDA”, la cual, tras normalizar en la misma medida su crecimiento, estimamos un potencial del 20,10% para 2025, frente al 19,05% histórico de la compañía

En cuanto a los gastos en la partida “Otros ingresos / gastos netos”, es difícil lograr prever su evolución, puesto que presenta una variabilidad muy elevada.

No obstante, se ha normalizado el crecimiento esperado de la partida, debido al crecimiento exponencial del año 2021 por la compra de Topicus en el Q1, atribuible a las “Obligaciones de compra” que ha mantenido Constellation sobre Topicus y los “Gastos por títulos preferentes rescatables”.

Llegados al margen neto ofrecido por la compañía, podemos observar como sus cuentas nos muestran unos beneficios negativos de -177,59 millones en el primer trimestre de 2021, debido a la compra de Topicus, los cuales, si logran cumplirse las estimaciones del Q4, obtendrán un decrecimiento a fecha 2021 del -51,5%.

No obstante, remarcar que este resultado es poco habitual, resultando haber sido la primera vez en su historia en la cual Constellation presenta márgenes negativos.

Con todo ello, la compañía ha logrado obtener un crecimiento histórico del margen neto del 20,36%, crecimiento por debajo del valor proyectado para los próximos años de 22,99%, fundamentalmente debido a reducción de costes en el ciclo productivo de la compañía

Proyecciones

Con todas las variables analizadas a través de la cuenta de pérdidas y ganancias presentada por la compañía, podemos observar una tendencia lineal en la práctica totalidad de estimaciones realizadas, a excepción de los gastos de explotación y el margen neto.

Este hecho viene dado tras la normalización efectuada por la compañía en optimización de costes, repercutiendo de esta forma en una reducción en total de gasto generado, y afectando de manera positiva al crecimiento esperado del margen neto, logrando obtener un rendimiento futuro del 22,99% de cara a 2025, frente a su histórico establecido en los 20,36%.

FLUJOS DE EFECTIVO

Flujos de explotación

Las partidas con relación a los flujos de caja de explotación han sido ya detalladas en el apartado “Cuenta de pérdidas y ganancias” a excepción de las partidas “Impuestos sobre la renta pagados” y “Variación del capital circulante operativo no monetario”.

La partida “Impuestos sobre la renta pagados” no quiere decir un ingreso, sino una recuperación de un gasto deducido de la renta, cuyo crecimiento estimado ha sido obtenido asumiendo su histórico del 16,9% anualizado, partiendo de niveles correspondientes al año 2020, tras haber experimentado un incremento desmesurado del año 2021 por las pérdidas en margen neto del primer cuatrimestre.

En referencia a la partida “Variación del capital circulante operativo no monetario”, presenta una variabilidad muy elevada, pues contiene un alto nivel de subpartidas, como son “Ingresos corrientes no facturados”, “Activos corrientes”, “Activos no corrientes”, “Cuentas por pagar” y “Pasivos devengados corrientes, “Cuentas por cobrar”, “Existencias”, “Otros pasivos no corrientes”, “Ingresos diferidos corrientes” y “Provisiones corrientes”

No obstante, tras el año 2020, la compañía ha mantenido una tendencia positiva en todos los trimestres, por lo que, para su normalización, hemos proyectado el crecimiento obtenido entre los años 2016 y 2019 (19,29%), justificado por unas proyecciones alcistas con respecto a las partidas “Cuentas por cobrar”, “Ingresos diferidos” y “Provisiones corrientes”.

Con todo ello, los flujos de caja de explotación a fecha 2020, lograron obtener un incremento respecto al año anterior del 54%, siendo su histórico del 16,03%, justificado por el crecimiento de las partidas de margen neto, y el incremento puntual de la partida “Variación del capital circulante operativo no monetario”.

Por ello, se ha tratado de aislar este año de nuestras proyecciones, obteniendo un crecimiento total generado en flujos de caja de explotación del 20,11% frente al 16,03%, resaltando el buen crecimiento futuro esperado de los beneficios obtenidos a través de la actividad económica principal de la compañía.

Flujos de inversión

En relación a los flujos de caja de inversión, podemos observar cómo la partida con mayor relevancia es “Adquisición de empresas, neto de efectivo adquirido”, confirmando de nuevo la estrategia de crecimiento implantada por la compañía.

Puede observarse cómo en el año 2020, debido a la sobrevaloración que experimentó el mercado de valores, la partida experimentó un decrecimiento respecto al año anterior por las pocas oportunidades de inversión a bajos múltiplos que ofrecía el mercado.

No obstante, el crecimiento tras la adquisición de Topicus a fecha 2021 se disparó considerablemente, normalizando su tasa de crecimiento al 33,03% anualizado, elevando las previsiones de esta partida en un 40,53%.

Con todo ello, hemos estimado un nivel de crecimiento acorde a su histórico, llevando a cabo un ligero incremento esperado por la exigencia de realizar adquisiciones a múltiplos más altos, la mayor capitalización de las compañías adquiridas y mayores oportunidades de adquisición debido al potencial mercado asiático contemplado por la compañía.

Por otro lado, la partida “Efectivo obtenido tras los negocios adquiridos”, a fecha 2021, obtuvo un incremento puntual debido a las retenciones de efectivo efectuadas tras la compra de Topicus (98 dólares) y una contraprestación contingente a valor razonable (13 dólares), ambas, cifras acumuladas sobre los tres primeros trimestres de 2021.

Las retenciones de efectivo se ajustan, por elementos como el capital circulante o las valoraciones de activos tangibles netos definidas en los acuerdos directivos, y las reclamaciones en virtud de las declaraciones y garantías de los contratos de compraventa.

La contraprestación contingente es pagadera en función de la consecución de determinados objetivos financieros en los períodos posteriores a la adquisición.

Por ello, al ser considerada una partida muy subjetiva y sin un elevado histórico, se ha procedido a su normalización con respecto a la cifra marcada en el periodo de actividad contemplado a fecha 2020.

Por último, la partida “Pagos de liquidación posteriores a la adquisición, netos de ingresos” ofrece un crecimiento histórico y proyectado del 42,05%.

Esta partida, unida a “Adquisición de empresas, neto de efectivo adquirido”, son las que presentan mayor peso con respecto al total, generando un crecimiento histórico en flujos de caja de inversión del 40,85%, y unas estimaciones de crecimiento futuras del 44,34% a fecha 2025.

Flujos de financiación

El peso de los flujos de financiación no ofrece un nivel especialmente relevante, pudiendo destacar únicamente la partida “Dividendos pagados”.

Constellation ha mantenido siempre el mismo nivel de dividendo por acción de 1 dólar a lo largo de su toda su historia, siendo el incremento del 2019 una situación excepcional, con un incremento del 498% respecto al año anterior.

Analizando su justificación, podemos atribuir dicho incremento a las pocas oportunidades de adquisición a precios razonables que contenía el mercado, tratando de deshacer caja favoreciendo al accionista, sin poder reinvertir dichos flujos en nuevas adquisiciones.

El objetivo ha sido distribuir el exceso de liquidez que habían generado hasta entonces, tratando de generar bienestar entre sus socios e incrementar el renombre de la compañía por dicho incremento en dividendos.

A pesar de que la compañía llegó a tomar una buena decisión corporativa por la falta de oportunidades vigentes en el mercado, desde una perspectiva presente, la decisión tuvo infortunio para la compañía, pues dicho dividendo se produjo antes de la crisis económica provocada por el Covid-19, existiendo en aquel momento infinidad de oportunidades rentables tras verse muchas compañías debilitadas por las pérdidas ocasionadas tras el cierre de su actividad.

Las proyecciones estimadas han aislado este acontecimiento, manteniendo la estabilidad presentada en su histórico, a pesar de generar ciertas dudas en su distribución, pues según varias notas de prensa emitidas por la compañía, pueden llegar a eliminar dicho dividendo si logran encontrar oportunidades rentables en el mercado.

Tras la normalización del crecimiento en dividendos, y una estabilidad lineal normalizada en el resto de partidas, obtenemos una tasa estimada en flujos de caja de financiación del 15,66% nivel por debajo del histórico presentado por la compañía en 20,40%.

Esta proyección se ha llevado a cabo tras una normalización a nivel de crecimiento en las partidas “Ingresos procedentes de la emisión de deuda a plazo” y “líneas de crédito sin recurso a CSI”, al prever una normalización a nivel de deuda generada y “Distribución a los propietarios minoritarios de TSS”, por mera estabilización de la partida al no presentar un histórico representativo.

Proyecciones

A raíz de las partidas analizadas, podemos confirmar el crecimiento positivo que podrá experimentar la partida “Flujos de caja de explotación” al expandir márgenes de rentabilidad, e ingresos recurrentes en sus adquisiciones acometidas.

Por otro lado, se espera un aumento en el nivel de inversión de Constellation, especialmente en términos de adquisición, ya sea a través de un incremento en múltiplos pagados por la compañía, o en un incremento de compañías a adquirir por el potencial mercado asiático, llevando a la partida “Flujos de caja por inversión” a expandir su línea de crecimiento.

La reducción marcada en el crecimiento de la partida “Flujos de caja de financiación”, viene dada por la estabilización de partidas tratando de obtener una estimación realista acorde a los números presentados, además de seguir una previsión de disminución en deuda,

Todas estas variables, han contribuido a incrementar las estimaciones en flujos de caja, generando un crecimiento estimado del 22,50% frente al 20,89% histórico, marcado esencialmente por el fuerte peso de los flujos de caja de explotación sobre el total de caja.

RATIOS

Para obtener un buen análisis a cerca de la salud financiera de Constellation, el análisis tratará de combinar el ratio histórico mostrado por la compañía entre el periodo comprendido entre 2016 y 2020, unido al crecimiento obtenido en el mismo periodo, tratando de minimizar sesgos y poder estimar la proyección más realista posible.

Ratios de liquidez.

El Fondo de Maniobra obtenido por Constellation presenta unas cifras negativas al considerar como pasivos los “Ingresos diferidos” presentados por Constellation generados a través de su servicio de suscripción, resultando poco eficiente realizar su estudio al comprender cifras negativas.

No obstante, considerando dicha partida como activos corrientes de la compañía, obtendríamos un Fondo de Maniobra positivo, registrando un valor a fecha 2021 del 1462,25 millones, generando una rotación de fondo de maniobra con relación a los ingresos del 1,97X, mostrando de esta forma solidez financiera en sus cuentas.

Además, en las proyecciones estimadas para el periodo comprendido entre 2021 y 2025, se ha obtenido un valor positivo en todos sus años, demostrando de nuevo la viabilidad de la compañía a futuro.

El ratio de liquidez presentado por la compañía no resulta eficiente, pues presenta un decrecimiento anualizado del -3,2%, unido a su ratio histórico de 0,8X frente a los 0,86X de la competencia. Además, es recomendable que el ratio se sitúe entre 1,5-1.7, por lo que los activos corrientes de Constellation deberían incrementarse para mejorar su solvencia a corto plazo.

En cuanto al ratio de prueba ácida, Constellation obtiene de nuevo un decrecimiento en su histórico del -2,5%, unido al ratio histórico de 0,73X frente a las 0,91X del sector. Ratio de nuevo lejos del valor óptimo de 1X, por lo que, de nuevo, la compañía muestra su ineficiencia en su solvencia a corto plazo.

Analizando el ratio de tesorería inmediata presentado por la compañía, su cifra se encuentra cerca del valor óptimo de 0,3X, situada en 0,36X, por lo que el efectivo generado de la compañía se encuentra en una buena posición.

El ratio de garantía ofrecido por Constellation es realmente positivo, con un ratio histórico de 1,33X, cifra por encima del valor óptimo del sector de 1X.

En cuanto al coeficiente de autonomía financiera marcado por la compañía, resulta apto, puesto que el histórico de la compañía está situado en los 0,33X, cifra por encima del valor óptimo del 0,3X del sector.

No obstante, se considera un nivel óptimo aquel que supera las 0,7X, por lo que para confirmar su independencia financiera, Constellation debería rebajar sus pasivos totales, o incrementar su patrimonio.

Ratios de endeudamiento.

El ratio de apalancamiento o índice de deuda a activos de la compañía, presenta un ratio muy por encima del nivel de sus competidores de 0,36X, siendo el histórico de Constellation de 0,75X por lo que Constellation debería incrementar su peso en activos para compensar partidas y poder estabilizar sus situación financiera.

En cuanto al ratio de endeudamiento de la compañía, ofrece un resultado muy similar al ratio de apalancamiento, pues Constellation presenta un histórico de 0,76X, frente a los 0,35X del sector, con un porcentaje de deuda muy superior a su patrimonio a comparación del sector.

El ratio Deuda Neta / EBITDA ha cambiado su tendencia en estos últimos dos años, hecho explicado por el incremento de uso en deuda financiera por parte de la compañía. No obstante, ofrece un nivel histórico 0,03X frente a las 0,14X del sector.

Ratios de rentabilidad.

Analizando el ROA de la compañía, podemos observar cómo la rentabilidad generada por Constellation es muy superior a la de sus competidores, creciendo a ritmos del 26,2% y situándose en un ratio histórico de 0,11X, frente a las 0.07X del sector, mostrando la eficiencia en la gestión de sus activos.

Con respecto al ROE, la compañía posee un ratio muy por encima del promedio, situado en las 0,43X frente a las 0,16X del sector, corroborando la clara ventaja competitiva que posee Constellation frente a su competencia.

Relacionando ambas métricas podemos confirmar el apalancamiento operativo positivo de la compañía (ROE > ROA), pudiendo generar un mayor nivel de endeudamiento para obtener rentabilidades superiores.

El ratio ROIC de la compañía se encuentra a niveles superiores a los del sector (0,17X frente a 0,15X), demostrando la capacidad de crecimiento de la compañía.

En cuanto al ROS de Constellation, la compañía nos ofrece un beneficio por unidad de venta de 0,16X, múltiplo por encima del nivel óptimo del sector (situado en 0.15X) confirmando la competitividad de la compañía en el mercado en el que opera.

Esta gran rentabilidad mostrada en los ratios de rentabilidad de la compañía, puede manifestarse también a través del aumento en CAPEX de crecimiento obtenido por Constellation, con un crecimiento anualizado del 13,56%, ofreciendo un gran potencial de expansión para la compañía.

Margenes de beneficio.

Constellation ofrece un promedio histórico en su margen neto muy pobre, situándose en las 0,1X frente a las 0,14X del sector, por lo que la compañía debería optimizar costes (tal y como se han proyectado las estimaciones) para poder obtener mayor rentabilidad en cuanto al margen neto de la compañía.

En cuanto al margen EBITDA, Constellation ha logrado obtener un ratio histórico del 0,27X frente a los 0,22X del sector, brindando una gran posibilidad de crecimiento en beneficios para la organización.

Respecto al margen de FCF, la compañía se encuentra situada muy por encima del nivel del sector, con un ratio promedio de 0,24X frente a las 0,16X de su competencia, ofreciendo un potencial de crecimiento en generación de flujos de caja muy importante de cara a los próximos años.

Costes de financiación.

En cuanto a los costes de financiación, suponiendo una normalización en la situación acontecida por la compañía, Constellation no haría uso de deuda, tal y como se expone en las proyecciones realizadas tras el análisis, por lo que el coste de financiación ajena es nulo.

En cuanto al coste de financiación propia, la compañía posee una cifra promedio de 0.13X, coste inferior a la rentabilidad financiera (0,43X), confirmando la buena gestión de la compañía en activos.

No obstante, a fecha 2019, se produjo un incremento excepcional en el nivel de financiación propia, justificado por la emisión del dividendo especial emitido por la compañía, resultando su cifra de 0.74X.

Por ello, aunque el coste de financiación propia pueda verse como un múltiplo muy reducido, posee un nivel mucho mayor que el de sus competidores, siendo el de estos 0,04X en el caso de Enghouse, 0,0097X presentado por Jack & Henry, 0,02X por Roper, y 0,05X en Open text, pues son compañías que prefieren seguir reinvirtiendo sus flujos en la propia compañía, tratando de incrementar su valor vía orgánica o inorgánica, pero no a través de dividendos, puesto que esta estrategia está más centrada en empresas ya consolidadas.

Recomendaciones métricas obtenidas

A través de la presente tabla podemos obtener una visión general de las métricas obtenidas por Constellation frente a sus principales competidores.

La compañía difiere mucho en los resultados ofrecidos con respecto a la valoración que ha ido obteniendo a lo largo del presente ensayo, justificado por la partida “Ingresos diferidos”.

No obstante, puede plantearse la posibilidad de que sus competidores se vean igual de influenciados que Constellation en la obtención de dichas métricas.

Sin embargo, las compañías analizadas son empresas de pequeña capitalización, las cuales contienen un nivel de ingresos diferidos muy por debajo de los marcados por Constellation con respecto a sus pasivos, generado una descompensación al tratar de equilibrar activos con pasivos, saliendo claramente perjudicada.

 En otras palabras, a mayor nivel de ingresos diferidos, mayor nivel de pasivos, y, por tanto, mayor diferencia respecto a sus activos, ofreciendo una clara desigualdad en términos comparables.

Realizando una valoración sin tener en cuenta este echo, podemos concluir con una puntuación de 6,25/10, mostrando una salud financiera de la compañía positiva pero no marcada, a pesar de contar con unos activos muy por debajo de sus cifras reales.

No obstante, si llegamos a considerar esta fuerte distorsión, puede comprobarse cómo las variables consideradas como negativas, son precisamente aquellas que se ven afectadas por el valor de activos y pasivos generados por la compañía, a excepción del margen neto, el cual, debido a la cantidad tan elevada en beneficio neto respecto a ventas, hace disminuir su múltiplo.

Con respecto a los ratios obtenidos a través de las estimaciones de crecimiento presentadas, obtenemos los valores generados en la “Tabla 11”, observando de nuevo cómo los ratios que se ven influenciados por el nivel de activos y pasivos de la compañía, siguen encontrándose debilitados debido al nivel de ingresos diferidos estimado de la compañía.

No obstante, el nivel de liquidez se ha logrado incrementar ligeramente, debido a la proyección de aumento de caja estimado, y el consiguiente crecimiento a futuro de los activos a corto plazo de la compañía, generando un mayor margen entre ambas variables, en especial, el ofrecido por el ratio de tesorería inmediata (al verse influido mayormente por la caja de la compañía).

Por otro lado, puede observarse también una mejora sustancial en el margen neto de la compañía, al igual que en margen FCF, pues las estimaciones muestran una aceleración con respecto a ambas métricas, (justificados en el apartado IV.  y V. del presente ensayo).

Como aspecto negativo, remarcar la tendencia desfavorable en los rendimientos de capital presentados por la compañía, debido a un decrecimiento esperado en el ritmo de adquisiciones, justificado tras las aportaciones establecidas en el análisis cualitativo.

No obstante, como ya se ha comentado, todo dependerá del ritmo de adquisiciones que podrá ofrecer la compañía, unido al potencial de expansión en el mercado asiático.

CONCLUSIÓN Y RECOMENDACIONES PERTINENTES.

Una vez presentado el informe completo con relación a la compañía Constellation Software Inc. podemos generar una idea clara a cerca de las ventajas ofrecidas por la compañía, tanto a nivel de rendimientos generados en sus diferentes partidas y su consiguiente evolución histórica, como en las cifras obtenidas en el análisis financiero presentado.

A nivel económico, el crecimiento estimado del sector y las variables macroeconómicas analizadas, logran sostener el crecimiento engendrado por la compañía.

No obstante, es la propia organización la responsable de dichos rendimientos, tanto a nivel rentabilidad, como en márgenes operativos, obteniendo una recurrencia tremendamente beneficiosa para los objetivos implantados por la directiva.

A nivel cualitativo, Constellation ha logrado obtener, tras los resultados presentados en su ciclo productivo, unas características que la hacen sobresalir con respecto a su competencia, con cualidades únicas generando fortalezas y ventajas competitivas que permiten consolidar a la compañía en el mercado.

No obstante, la contabilización acerca del servicio de suscripción presentado por la compañía no permite vislumbrar su potencial de crecimiento a largo plazo, pues trata como pasivos ingresos obtenidos de manera recurrente, repercutiendo negativamente en los ratios de liquidez y apalancamiento presentados por la compañía.

Rehuyendo de este hecho y contemplando una correcta valoración sobre las métricas obtenidas, logramos corroborar la capacidad de generación de valor de la compañía.

En relevancia las métricas establecidas por la compañía estos últimos años, resulta abrumador todo crecimiento establecido en sus cuentas, obteniendo retornos en ventas cercanos al 20%, rendimientos financieros promedios de 40X, y un crecimiento histórico en margen neto del 20%, al igual que el rendimiento generado en su EBITDA.

Por ello, nuestras proyecciones han seguido la línea de este crecimiento, con variables cualitativas que permiten su desarrollo a futuro y una cultura empresarial alineada con los intereses de la compañía, siendo una de las principales marcas a nivel sector.

Este nivel de crecimiento viene dado tras disponer Constellation de catalizadores que logran minimizar impactos negativos en los resultados de la compañía, siendo el más remarcable el mercado potencial asiático presentado tras la alianza estratégica, pues brinda mayores oportunidades de entrada a nuevos segmentos, expansión de marca, y potenciales oportunidades de generación de caja viables en línea a su crecimiento.

Por otro lado, resulta complicado establecer recomendaciones a cerca de una compañía con la capacidad de generación de caja presentada, habiendo analizado la práctica totalidad de partidas mostradas en sus cuentas y confirmando el alineamiento presentado en su estrategia de crecimiento.

No obstante, existen pequeñas particularidades que pueden hacer mejorar el rendimiento de la compañía, más allá de los márgenes generados.

En cuanto al capital social obtenido, se entiende que su cifra, puede llegar a ser considerada relativamente pequeña con respecto a las ganancias retenidas por la compañía, pudiendo destinar parte de estos beneficios al pago de dividendos, con la finalidad de poder disponer de una cantidad superior de financiación a futuro, gracias a la entrada de mayor capital en la compañía.

La estrategia parece clara, pues debido al rendimiento histórico y las métricas actuales de la compañía, sería una alternativa muy potente de cara a aquellos inversores que busquen una rentabilidad estable a largo plazo, repercutiendo de manera positiva en la capitalización de Constellation por un aumento de su valor.

No obstante, el crecimiento generado a través de su estrategia en adquisiciones hace replantear este enfoque, pudiendo establecerse una fusión entre ambas estrategias.

Debido a la dificultad potencial mostrada por la compañía en la preservación del número de adquisiciones contempladas, pueden declarar objetivo primordial el crecimiento a través de este planteamiento (pues ha demostrado su capacidad de generación de beneficios), dejando en un segundo plano la estrategia mencionada en dividendos.

En caso de no presentar alternativas de adquisición por variables que pudieran interferir en dicha propuesta, podrían generar un dividendo más coherente a los resultados obtenidos por la compañía.

Además, dicha propuesta es totalmente viable para la compañía, pues Constellation ofrece tanto un nivel de “Ingresos retenidos” como de beneficios muy elevado, presentando la posibilidad de reconocer los dividendos que quiera acometer, manifestando el 100% del capital desembolsado.

De esta manera, reducirían riesgos en caso de que esta propuesta de valor no vea repercutir de manera positiva los beneficios de la compañía, además de poder observar la tendencia de esta estrategia minimizando posibles contingencias llevadas a cabo tras su implantación.

Otra estrategia que acometer por la compañía, es llevar a cabo una ampliación de capital, debido a la cifra tan elevada en precio por acción presentada por la compañía, logrando obtener financiación a través del inversor, rehuyendo de esta forma de la subida de tipos presentada por la Reserva Federal.

No obstante, la compañía deberá acompañar dicha ampliación por una prima de emisión, sufragando el sobrecoste generado al accionista, o emitiendo derechos preferentes de suscripción, para poder compensar la depreciación generada por dicha ampliación.

No obstante, existe otra posibilidad en caso de no encontrarse dicha estrategia alineada con los objetivos de la compañía (debido a su mentalidad de aportar el mayor valor posible al inversor), viendo efectiva la implantación de un Split para rebajar el precio de la acción, sin afectar al inversor ni al nivel de capitalización de la compañía, generando mayores oportunidades de entrada a inversores que no puedan permitirse invertir 2.346CAD a fecha 31 de diciembre de 2021.

En consecuencia a la información presentada en el presente ensayo, queda remarcar la capacidad de la compañía en creación de valor, logrando rentabilidades realmente sorprendentes, corroborando la viabilidad en su modelo de negocio, presentando altas ventajas que hacen de Constellation disponer de una eficiencia en asignación de capital altamente cualificada, logrando cumplir la práctica totalidad de objetivos propuestos en línea con el crecimiento llevado a cabo por la compañía.

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